Estrolabio

Em 2008 tivemos aumentos nos preços das matérias primas descomunais, no petróleo, no arroz, no trigo, no milho...base da alimentação de milhões de pessoas.

Boas discussões se travaram naquela altura, uns que era a China, a Índia, o Brasil...a entrarem no consumo, muitos milhões de pessoas, outros, que se tratava de especulação. Desde logo porque não entram a consumir no curto prazo milhões de pessoas, esse aumento é gradual sendo por isso dificil de compreender que a uma procura gradual corresponda uma oferta brusca.

Mas antes de estes aumentos acontecerem há sempre quem fale neles, uns para prever e avisar, outros, para preparar quem vai pagar mais.Agora que as bolsas de acções, obrigações, fundos imobiliários, estão arrasados e é preciso dar tempo que o dinheiro dos contribuintes chegue aos bancos privados, para se voltar ao mesmo "jogo de casino", os especuladores voltam-se para as matérias primas.

Começam a comprar e a armazenar, nem saem do sítio onde foram compradas, ou estão no alto mar em navios que esperam a indicação de destino, e as matérias primas não chegam ao consumidor, os preços vão subindo, tudo pela "mão invisivel" que nada nem ninguem controla, o dinheiro sem rosto que transita entre off-shores sem nome, não regulado, sem impostos, só larga a presa com a intervenção dos estados que, tal como no caso dos bancos, paga tudo o que for necessário para "normalizar" os mercados...

O presidente do Banco Mundial diz que desde o ano passado o aumento de preços nas matérias primas foi de 26% o que atirou 44 Milhões de pessoas para a pobreza, juntando-as às 1,2 Mil Milhões de pobres já existentes.

Mas mesmo assim, diz-se não ao controlo de preços e a liberdade de circulação do dinheiro está assegurada, embora se comece a falar do seu controlo, mas só "em certas situações."

Os off - shores continuam a fazer o que bem entendem!

(Continuação)

A financeirização destes mercados derivados, o carácter global do aumento dos preços bem como a forma desta evolução de preços (um aumento repentino dos preços seguido de uma brusca e abrupta descida ) relançaram o debate sobre a regulação dos mercados financeiros, supostos em parte responsáveis pela volatilidade dos preços. Em 2008 e 2009, a CFTC por conseguinte lançou uma série de consultas de peritos, conduzindo no final à um  endurecimento das regras nos mercados. Os mercados de produtos derivados na Europa, de menor maturidade, ainda não têm sentiram  o afluxo maciço dos fundos indexados. Mas  a Europa está em atraso sobre a regulação dos seus mercados, em termos de transparência e de acompanhamento das transacções. A possível “ bolha especulativa”, bem como o report de certos  fundos indexados nos mercados a prazo europeus na sequência do endurecimento da  regulação  imposta pela CFTC, fazem da regulação destes mercados uma  verdadeira prioridade.

Os fundamentais permanecem a explicação mais plausível da volatilidade das cotações

Os mercados físicos do petróleo e as matérias-primas  são caracterizadas por uma elasticidade de curto prazo  muito fraca  tanto do lado da oferta como do lado da  procura: a oferta e a procura no mercado  não reagem de maneira significativa  à variação  do preço a não ser quando este varia brutalmente, o que implica que um desequilíbrio momentâneo no  mercado tem tendência a reflectir-se em primeiro lugar sobre os preços e somente depois é  se reflecte sobre as  quantidades uma vez que estas não se ajustam instantaneamente para estabelecer um novo equilíbrio.

1. O mercado do  petróleo tem contudo características próprias ligadas, por um lado,  à duração temporal dos ciclos de investimento e, por  outro lado,  à tendência natural do mercado de concentração oligopolística se  abastecer  durante os períodos excedentários: estes factores concorrem para explicar que “aí há sempre ou  petróleo a mais  ou petróleo a menos”[1] . Assim, embora a evolução de longo prazo da cotação  do petróleo siga  o custo marginal de extracção, aparecem periodicamente fortes flutuações, devido à presença de uma forte  procura que se depara  com uma oferta constrangida e que  dispõe de fracas capacidades de ajustamento.

2. No que respeita aos mercados de produtos agrícolas, a volatilidade é também estruturalmente importante.

A rigidez da procura e as antecipações imperfeitas dos agentes conduzem à existência de um  ponto de equilíbrio instável: uma força de ajustamento  (ligado à aversão ao risco do produtor ou ao constrangimento de liquidez do agricultor)  leva a que  o preço se desloque para um ponto de equilíbrio estável. Observam-se então oscilações caóticas. Assim, os recentes acontecimentos de 2007 e 2008 poderiam explicar-se em parte por um choque de procura  (aumento dos consumos nos países emergentes e da produção de agrocombustíveis no mercado americano) ligado a  um choque de oferta (numerosas secas ou inundações). O efeito destes choques sobre os preços foi acentuado pelo nível diminuto das existências e pelos movimentos  havidos nos mercados derivados. A origem e a amplitude deste aumento repentino das cotações situa-se  igualmente em  diversos factores, como a desvalorização   do dólar e as políticas proteccionistas dos diferentes Estados . O peso relativo destas variáveis explicativas depende das características dos mercados estudados (dimensão do mercado, concentração, interesse geoestratégico do produto alimentar considerado, etc.).

De acordo com certos estudos empíricos[2] e interessando-se mais sobre o caso do petróleo, uma parte do crescimento da volatilidade do preço do petróleo é imputável à diminuição das elasticidades-preço[3] tanto da procura  como da oferta de petróleo desde meados  dos anos 1980.

. do lado da oferta, os países da OPEP seguiram uma estratégia de limitação da expansão das capacidades de produção[4] . Depois do malogro da gestão dos excedentes pela  OPEP que culminaram na quebra abrupta das cotações cursos  e da saída  em 1986 da Arábia Saudita da Organização, os índices mostram que os países produtores, em primeiro lugar a Arábia Saudita, desde os anos 1990,  travaram a expansão das capacidades de produção  reduzindo os investimentos de exploração.

. do lado da procura, o conteúdo em petróleo deslocou-se, nos países da OCDE, para modos  de consumo “cativos” do petróleo, ou seja a oferecerem  poucas possibilidades de substituição para outras energias (transportes).

Há autores que  aliás mostraram [5] que o essencial do aumento da cotação do petróleo de 2003 para 2008 pode ser imputável ao ciclo de actividade mundial: o crescimento sustentado da procura , em particular por parte dos países emergentes, foi confrontado com uma oferta estagnante que dispõe de  pouca de margem de operação para se ajustar à procura. De acordo com certos estudos, não se pode excluir, a médio prazo, a retoma económica mundial ira para isso também contribuir, a possibilidade de um novo aumento das cotações  do petróleo [6]

Um desenvolvimento dos mercados financeiros que pode aumentar a volatilidade dos preços, mesmo se estes não são a principal  causa

A forte correlação entre o volume das transacções nos mercados derivados e o aumento dos preços de 2007-2008 levou certos observadores a acusar estes mercados de  serem a origem  de uma bolha especulativa. Movimento especulativo nos mercados à prazo? O objectivo  principal de transacções de futuros sobre as matérias primas é facilitar a transferência de risco dos agentes que procuram cobrir-se contra as flutuações de cotações (“hedgers” em inglês, ou ainda os agentes ditos “comerciais”, cuja actividade implica um interesse ligado à compra ou à  venda de quantidades físicas de matéria prima) para agentes prontos a assumir este risco de flutuação, mediante um prémio de risco; estes últimos são designados correntemente pelo termo “especuladores” (“speculators” em inglês, ou ainda agentes ditos “Não comerciais”, ou seja agentes que não têm nenhum interesse na  detenção final dos bem físicos subjacentes nas transacções ).  Estes são indispensáveis ao bom funcionamento do mercado, dado que fornecem a liquidez, condição sine qua non de um mecanismo adequado de formação dos cursos por interacção de uma multidão de agentes que dispõem de certa informação no mercado. Os preços futuros bem como os  preços spot, preços do mercado à vista antecipados, reflectem então as antecipações dos agentes relativas aos fundamentais do mercado [7] (oferta e procura em termos físicos ), ou seja, reflectem  a informação de  que o mercado dispõe relativamente  aos fundamentais.

Iª Parte: Para uma regulação dos mercados financeiros

1. Os mercados de produtos derivados de matérias-primas na origem da volatilidade dos preços dos anos 2000?

Introdução

Os mercados de matérias primas não são um mercado de activos como os outros: estes produtos são matérias primas, produtos intermediários, são “inputs” incontornáveis na   produção, na economia real e  a evolução dos seus  preços tem consequências directas e imediatas para os investimentos, sobre a produção ou ainda sobre a  alimentação, como o mostrou bem o disparar dos preços no período de 2007-2008 e mais recentemente ainda com a crise sobre o trigo russo. Estes mercados são por conseguinte objecto de uma atenção muito específica por parte dos  poderes públicos, que os  inscreveram   na ordem de trabalhos do G20  de 2011.

Paralelamente, a imagem dos bancos foi fortemente corroída pela crise dita de subprimes, explicando-se assim  que os poderes públicos  vejam  a  sua participação   nos mercados a prazo de matérias primas com ar de bastante desconfiados, tanto quanto o aumento dos preços correspondem  mais ou menos à chegada maciça  destes novos operadores neste  segmento de mercados . De acordo com  a análise económica, os movimentos das cotações  observadas nestes últimos anos devem-se principalmente à tensão que pôde existir entre uma oferta estagnante e uma procura crescente. A literatura sobre o assunto, se explica a actuação dos mecanismos  em funcionamento , não fornece nenhuma prova da responsabilidade dos mercados à prazo  e, mais particularmente , dos operadores financeiros  no aumento dos preços de 2007-2008. A prudência é no entanto de rigor:  a ausência de provas, principalmente devida à ausência de dados, não significa  portanto que  estes  mercados derivados devam ser isentos de todo  e qualquer controlo. Cabe aos poderes públicos e às autoridades de mercado encontrarem uma situação de  justo equilíbrio com um regulamento que permita prevenir  a evolução  descontrolada das cotações  preservando ao mesmo tempo o desenvolvimento   destes mercados, essenciais  quanto às  necessidades de cobertura e quanto à  formação das antecipações  dos preços.

Os desafios

Desde o ano  2000, todos os mercados de matérias-primas , energéticas, mineiras ou agrícolas, conhecem um aumento regular dos preços. A partir do terceiro trimestre de 2006, os preços culminaram em  níveis raramente atingidos, se é alguma vez o foram. Durante o Verão  de 2008,   o barril de petróleo  esteve assim próximo  dos  150 dólares. Estes movimentos erráticos das cotações  renovaram o interesse  dos decisores públicos pelo  funcionamento dos mercados de  produtos derivados e as suas interrogações sobre a responsabilidade  dos “especuladores “ tradicionalmente  suspeitos , aquando das crises (1)[1], de estarem  n a origem da formação “de bolhas” especulativas que se traduzem   na economia real por uma perda  de  bem-estar social. A análise económica permite-nos fazer  luz sobre os mecanismos que puderam conduzir  a uma subida vertiginosa  dos preços nos mercados financeiros, que seguidamente se teriam ido repercutir  no mercado físico.  Se o seu papel na instabilidade constatada durante os últimos anos não está provada, o enquadramento dos mercados derivados de matérias -primas é hoje um dos pontos em discussão a nível comunitário (directivas e regulamentos em curso  de validação  na Comissão europeia), como a nível internacional

A volatilidade de produtos derivados na origem da  volatilidade dos preços dos anos 2000 ?

A volatilidade pode ser definida de diversas maneiras. Reteremos nesta nota a definição seguinte, que corresponde à compreensão mais ideia  mais frequente da  palavra: a volatilidade corresponde às variações de preços bruscas e de forte amplitude, excluindo as fracas variações em torno  de um preço médio[2]. A volatilidade assim definida teve consequências importantes na economia real. Recorde-se  “os motins da fome”, que agitaram o Egipto, o Haiti, Marrocos, as Filipinas e numerosos países da África, na sequência do aumento dos preços agrícolas em 2007-2008. Para os países em desenvolvimento, frequentemente dependentes dos produtos agrícolas, esta instabilidade conduziu  a muito fortes variações das receitas e constitui  um travão ao crescimento económico[3].

. No caso do petróleo, a noção mais corrente  de “ volatilidade”, se nos interessamos pelo  impacto na economia real, traz-se igualmente pelas  variações bruscas  no aumento da cotação do barril, outrora maneira chamadas  “choques petrolíferos”. Com efeito, os economistas estão de acordo em  reconhecer os efeitos assimétricos das variações do preço do petróleo sobre a economia real : o impacto negativo no PIB de um forte aumento do curso não será compensado por um brusco abrandamento das cotações, como a  que foi observada, por exemplo, durante o segundo semestre de 2008. Embora seja largamente reconhecido que o efeito negativo sobre o PIB resultante de um aumento do preço do petróleo é bem menor desde os anos 2000 que em 1970[4],  não se pode excluir a hipótese segundo a qual “o choque”  de 2007-2008 contribuiu para a redução do ritmo de crescimento nos Estados Unidos[5] .

O aumento das cotações  constatado em 2007-2008 inscreve-se num fenómeno mais global de aumento generalizado dos preços das matérias primas, como o mostra  o gráfico seguinte.

Paralelamente, os mercados financeiros de matérias primas desenvolveram-se fortemente. Assim, o volume das transacções aumentou consideravelmente desde os anos 2000, em especial nos mercados privado (OTC ou over the counter em inglês, ou fora da bolsa): os agentes presentes diversificaram-se, com a chegada maciça de novos investidores (fundos de investimentos pouco  regulamentados  ou hedge funds, fundos especulativos por excelência,  fundos indexados, etc.).